Societe Generale’s Andrew Lapthorne đưa ra nguy cơ khi sử dụng chỉ số P/E

“Mặc dù chỉ là một chỉ số nghịch đảo, nhưng việc sử dụng P/E có thể mang lại những kết quả khác biệt đáng kể so với sử dụng chỉ số suất sinh lời thu nhập (earnings yields=E/P) khi định giá.

Sự khác biệt giữa P/E trung bình và E/P trung bình lớn nhất khi lợi nhuận có khuynh hướng tiến về 0. Trong tình huống này, chỉ số P/E sẽ tiến tới vô cực, trước khi kết quả kinh doanh cty chuyển qua lỗ và P/E trở thành số âm và thật khó để làm việc với con số đó.

Ví dụ, lấy cùng lịch sử giá và thu nhập từ Robert Shiller, P/E trung bình của S&P500 có thể đạt mốc 16.5 khi tính toán theo trung bình P/E, hay 14 khi tính theo trung bình suất sinh lợi thu nhập. Điều này cho thấy có hơn 17% khác biệt (nhìn hình bên trên).”

Một khác khác để nghĩ về suất sinh lời thu nhập – nó cho thấy một phản ảnh tốt hơn với những công ty không có lợi nhuận, và xa hơn nữa nó cho phép nhà phân tích thị trường kết hợp những giai đoạn với nhau khi cty thua lỗ.

Link gốc ở đây.

CAPE: Cyclically adjusted price-to-earnings ratio.

Nguồn: finandlife| ritholtz.com

Cảm ơn bạn Phan Minh Đức và nhóm sinh viên Ngoại Thương

---------------------------------------------------------------

Đề án nới room cho nhà đầu tư nước ngoài tại việt nam

Theo thông tin từ Báo Đầu tư chứng khoán và Bloomberg, đề án tăng tỷ lệ sở hữu tối đa (Room) của nhà đầu tư nước ngoài trong các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam sau một thời gian nghiên cứu đã được Bộ Tài chính trình lên Thủ tướng chính phủ. Theo đó, đề án này cho phép nhà đầu tư nước ngoài nâng tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu có quyền biểu quyết trong các ngành “phi điều kiện” lên tối đa 60% từ ngưỡng trần 49% hiện tại.

Tuy nhiên, đối với những ngành, lĩnh vực “nhạy cảm”, có sự hạn chê, đề án này chỉ cho phép nhà đầu tư nước ngoài mua thêm 10% cổ phần không có quyền biểu quyết ngoài mức giới hạn 49% đối với cổ phiếu có quyền biểu quyết như hiện nay.

Thông tin này đã và đang tạo ra tâm lý tích cực cho các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán thời gian gần đây. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng, để đề án trên được chính phủ phê duyệt cần khá nhiều thời gian tham vấn ý kiến cũng như cân nhắc trên nhiều khía cạnh. Do đó, khả năng thị trường đón nhận thông tin chính thức của chính phủ về đề án này trong ngắn hạn là khó xẩy ra.

Chứng chỉ lưu ký không có quyền biểu quyết

Bên cạnh đề án nới room, một ý tưởng mới liên quan đến vấn đề này cũng được Sở Giao dịch TP. HCM đề xuất lên Uỷ ban chứng khoán, Bộ Tài chính. Đó là đề án về chứng chỉ lưu ký không có quyền biểu quyết (None voting depository receipt - NVDR) được xây dựng theo mô hình đang áp dụng rất thành công tại Thái Lan. Theo đề án này, chính phủ không nhất thiết phải ban hành một quyết định nới room trên mức 49%, doanh nghiệp cũng không cần phải phát hành ra một loại chứng khoán khác là cổ phiếu không có quyền biểu quyết (NVS), mà thay vào đó chỉ cần cho phép nhà đầu tư nước ngoài được phép sở hữu các NVDR do một định chế đặc biệt trong nước phát hành. Mỗi NVDR do nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ được hưởng các quyền lợi kinh tế như 1 cổ phiếu phổ thông, nhưng không có quyền biểu quyết…

Qua quá trình tìm hiểu, nghiên cứu, chúng tôi cho rằng mô hình này khá phù hợp với bối cảnh thị trường Việt Nam hiện tại. Bản tin VFS Tuesday hôm nay của chúng tôi sẽ giới thiệu đến Quý nhà đầu tư một vài thông tin liên quan đến mô hình hoạt động, cơ chế giao dịch và ưu nhược điểm của mô hình này tại Thái Lan, như là một bước chuẩn bị cho tương lai, trong trường hợp mô hình này được áp dụng tại Việt Nam trong thời gian tới.

NVDR là gì?

NVDR (None – voting Depository Receipt) là chứng chỉ lưu ký không có quyền biểu quyết. Đây là một công cụ tài chính phái sinh mới được phát hành bởi công ty TNHH Thai NVDR – công ty con 99,99% vốn chủ sở hữu của Sở Giao dịch chứng khoán Thái Lan (SET).

Tương tự như Việt Nam, tại Thái Lan tỷ lệ cổ phiếu của một công ty do các cá nhân, tổ chức ngoài nước nắm giữ bị giới hạn ở một tỷ lệ nhất định. Điều này đã tạo rào cản cho các nhà đầu tư nước ngoài trong việc đẩy mạnh đầu tư vào các công ty trong nước. NVDR ra đời như là một phương tiện đầu tư thay thế, nó cho phép nhà đầu tư nước ngoài nhận được các lợi ích tài chính tương tự như nhà đầu tư trong nước mà không phải quan tâm đến những rào cản về quy định với nhà đầu tư nước ngoài.

Với việc sở hữu NVDR, nhà đầu tư có thể thực hiện việc bán lại NVDR cho công ty Thai NVDR, chuyển nhượng lại cho một người khác hoặc chuyển đổi thành cổ phiếu thường và ngược lại.

Mô hình hoạt động của công ty thai NVDR

Theo quy định, Sở giao dịch chứng khoán không có quyền phát hành chứng khoán.Vì vậy, để thực hiện việc phát hành NVDR, Sở Thái SET phải thành lập một công ty con 99,99% vốn. Công ty này hoạt động không vì mục tiêu lợi nhuận mà là một công ty công vụ thực hiện việc quản lý và phát hành NVDR, tạo điều kiện thuận lợi để các nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào thị trường chứng khoán Thái Lan.

Cơ chế giao dịch

Nhà đầu tưthông báo cho công ty Thai NVDR về số lượng NVDR muốn mua (số NVDR này đại diện cho lượng cổ phiếu của doanh nghiệp niêm yết mà nhà đầu tư quan tâm). Khi đó, công ty Thai NVDR sẽ thông qua các môi giới (thường là các công ty chứng khoán thành viên của SET) đặt mua chứng khoán của doanh nghiệp niêm yết với cùng mức giá mà các nhà đầu tư đặt mua NVDR. Khi công ty Thai NVDR mua được chứng khoán trên sàn thì đồng thời công ty này cũng phát hành NVDR đại diện cho lượng chứng khoán đó đến nhà đầu tư. Thông qua việc sở hữu NVDR, nhà đầu tư có thể hưởng các lợi ích tài chính của chứng khoán  của doanh nghiệp niêm yết được đại diện bởi NVDR nhưng không có quyền biểu quyết.Trong khi đó công ty Thai NVDR sẽ là người sở hữu hợp pháp số cổ phiếu của doanh nghiệp niêm yết và nắm giữ quyền biểu quyết tương ứng với số cổ phiếu.Tuy nhiên, trên thực tế công ty Thai NVDR sẽ không tham gia vào việc biểu quyết trong Đại hội đồng cổ đông của doanh nghiệp niêm yết trừ trường hợp ĐHCĐ được triệu tập để hủy niêm yết trên sàn chứng khoán.

Như vậy, theo mô hình hoạt động ở trên, công ty Thai NVDR sẽ không thu lợi nhuận mà chỉ giúp các doanh nghiệp niêm yết thu hút vốn của các nhà đầu tư nước ngoài thông qua phát hành NVDR. Các chi phí phát sinh từ việc quản lý này có thể được chuyển lại cho doanh nghiệp niêm yết và công ty môi giới chứng khoán 

Chứng chỉ NVDR được niêm yết trên sàn với cùng một mã như cổ phiếu thường của doanh nghiệp niêm yết. Tuy nhiên, ở cuối mã sẽ thêm một hậu tố là “-R” để phân biệt với cổ phiếu thường.

Giá giao dịch của NVDR bằng với giá cổ phiếu thường mà NVDR đó đại diện. Phí giao dịch và thuế đối với nhà đầu tư khi đầu tư vào NVDR tương tự như với cổ phiếu thường (ngoại trừ một số trường hợp đặc biệt nhà đầu tư sở hữu NVDR không được hưởng ưu đãi thuế như sở hữu cổ phiếu thường).

Cổ tức

Nhà đầu tư sở hữu NVDR được quyền nhận cổ tức tiền mặt tương ứng với lượng cổ tức chi trả cho cổ phiếu thường.

Để nhận cổ tức bằng cổ phiếu, bên phát hành NVDR sẽ phát hành một lượng NVDR tương ứng với số cổ phiếu dùng để chi trả cổ tức và chuyển cho nhà đầu tư tương tự như cách nhà đầu tư mua NVDR.

Chuyển đổi NVDR thành cổ phiếu thường

Nhà đầu tư sở hữu NVDR được quyền chuyển đổi nó thành cổ phiếu tại bất cứ thời điểm nào (với nhà đầu tư nước ngoài thì phải còn room). Để chuyển đổi, nhà đầu tư bán NVDR và mua cổ phiếu thông qua hệ thống giao dịch thỏa thuận của SET. Tỷ lệ chuyển đổi là 1 :1.

So sánh NVDR với cổ phiếu ưu đãi không có quyền biểu quyết (NVS)

Ưu điểm của NVDR

Mô hình NVDR giúp đơn giản hóa hệ thống giao dịch.Mỗi công ty sẽ chỉ có một mã duy nhất và một mức giá duy nhất đối với cổ phiếu có quyền biểu quyết lẫn cổ phiếu không có quyền biểu quyết.

NVDR khá linh hoạt do có thể được chuyển đổi ngược thành cổ phiếu thông thường nếu cần thiết và trong room cho phép dành cho khối ngoại.

Bên cạnh đó, NVDR còn giúp tăng cường tính thanh khoản cho chứng khoán niêm yết, thực hiện nhanh chóng hơn vì được phát hành theo nhu cầu người mua trong khi việc phát hành thêm cổ phiếu chỉ có thể thực hiện khi doanh nghiệp có nguyện vọng và được cổ đông chấp thuận.

Nhược điểm của NVDR

Nhược điểm của mô hình này là tạo thêm chi phí cho công ty quản lý(Sở giao dịch chứng khoán) và các công ty chứng khoán thành viên trong việc nâng cấp hệ thống công nghệ thông tin…

Bên cạnh đó, Do khung pháp lý hiện hành (Luật Chứng khoán và nghị định hướng dẫn) chưa có quy định cụ thể nên việc giao dịch các chứng khoán phái sinh bị coi là trái các quy định của pháp luật.  Vì vậy việc phát hành NVDR đòi hỏi sự bổ sung sửa đổi luật, đặc biệt là luật Chứng khoán và các nghị định hướng dẫn. Điều này tất yếu sẽ cần tới 1 khoảng thời gian dài trước khi đưa mô hình vào hoạt động.

Vai trò của NVDR

Đối với doanh nghiệp niêm yết: việc phát hành NVDR sẽ giúp doanh nghiệp thu hút được nhiều nhà đầu tư nước ngoài, tăng thêm nguồn vốn mà không gặp phải mối lo bị thâu tóm.

Đối với thị trường tài chính: tăng tính thanh khoản, tạo sự sôi động cho thị trường Chứng khoán. Có thể thu hút thêm nhà đầu tư nước ngoài vào thị trường dù room đã hết giới hạn.

Tóm lại, theo chúng tôi, mô hình NVDR khá phù hợp với tình hình Thị trường chứng khoán Việt Nam hiện tại, mặc dù còn gặp phải một số rào cản pháp lý. Áp dụng thành công mô hình này sẽ giúp thu hút lượng vốn đầu tư nước ngoài vào các doanh nghiệp Việt Nam đã hết room, thúc đẩy dòng vốn ngoại chảy nhanh hơn, mạnh hơn vào Thị trường chứng khoán Việt Nam thời gian tới.

Bài liên quan:

Kỳ 1: NVDR (Non-Voting Depositary Receipt)

Nguồn: finandlife|VFS Research

Thanks VFS Research!

Công ty Cổ phần Bóng đèn Điện Quang (DQC) vừa công bố báo cáo tài chính Quý II và 6 tháng đầu năm 2013 với kết quả kinh doanh tăng trưởng ấn tượng.

Chúng tôi đánh giá cao những chuyển biến tích cực từ khoản công nợ phải thu từ đối tác Cuba, góp phần cải thiện đáng kể dòng tiền và các khoản thu nhập tài chính cho công ty. Bên cạnh đó, với những tín hiệu khả quan từ thị trường xuất khẩu, dự án Việt – Ven và khả năng kiểm soát giá thành, chúng tôi cho rằng DQC sẽ tiếp tục có được kết quả kinh doanh ấn tượng trong thời gian tới.

Cuối cùng, với phương pháp định giá chiết khấu dòng tiền FCFF, chúng tôi cho rằng, cổ phiếu DQC đang bị định giá thấp trên thị trường.

--------------------------------------------------------

Kết quả kinh doanh 6 tháng 2013 khả quan

Quý I/2013, thị trường xuất khẩu khó khăn khiến doanh thu của công ty chỉ đạt 169.5 tỷ đồng, sụt giảm 7.8% so với cùng kỳ năm trước. Trong khi đó, tỷ giá ổn định, lãi suất tiền vay giảm và thu nhập tài chính gia tăng giúp công ty có được 18.4 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế, tăng 63% so với cùng kỳ năm trước.

Bước sang Quý II, thị trường xuất khẩu khởi sắc trở lại giúp công ty có được 260 tỷ đồng doanh thu thuần, tăng gần 100% so với cùng kỳ. Kiểm soát giá thành tốt giúp lợi nhuận gộp đạt 83.2 tỷ đồng, tăng 308% so với Quý II năm trước. Tuy nhiên, việc chi phí quản lý đột ngột tăng mạnh (tăng 130% so với cùng kỳ và gấp 3 lần so với trung bình các quý trước) khiến lợi nhuận sau thuế chỉ đạt 11.4 tỷ đồng, tăng 37.3% so với Quý II/2012.

Luỹ kế 6 tháng đầu năm, doanh thu thuần đạt 429.4 tỷ đồng, tăng 25.4%, lợi nhuận gộp đạt 134 tỷ đồng, tăng 73.6%, lợi nhuận sau thuế đạt gần 30 tỷ đồng, tăng 52% so với 6 tháng đầu năm 2012.

Như vậy, tính đến hết Quý II/2013, công ty đã hoàn thành được 62% kế hoạch doanh thu thuần, 57% kế hoạch lợi nhuận sau thuế đại hội đồng cổ đông thường niên năm 2013 giao phó.

Khả năng hoàn thành vượt kế hoạch

Chúng tôi cho rằng, 6 tháng cuối năm, doanh thu của công ty sẽ tiếp tục khởi sắc nhờ thị trường xuất khẩu, đặc biệt từ dự án Việt – Ven. Công ty sẽ hoàn thành vượt kế hoạch lợi nhuận nhờ biên lãi gộp gia tăng và ghi nhận các khoản lãi chênh lệch tỷ giá, lãi bán hàng trả chậm khi khách hàng Consumer Import thực hiện đúng tiến độ trả nợ.

Tình hình công nợ chuyển biến tích cực

Việc thu hồi công nợ Cuba luôn được Công ty chú trọng thông qua các hoạt động đàm phán trực tiếp tại nước bạn và các thư thông báo nợ. Năm 2010, công ty có được bước tiến nhảy vọt liên quan đến khoản nợ này khi đạt được cam kết trả nợ mới. Theo đó, phía bạn bắt đầu trả nợ từ tháng 01/2011.

Đến thời điểm cuối năm 2012, tổng số dư nợ còn lại bao gồm cả gốc và lãi là khoảng 39.3 triệu USD, tương đương 818.9 tỷ đồng. Với mức thanh toán khoảng 800,000 – 1,000,000 USD mỗi tháng, phía bạn cam kết đến hết năm 2016 sẽ thanh toán hết nợ cho công ty. Như vậy, mỗi năm DQC sẽ thu được khoảng 200 tỷ đồng, giúp cải thiện dòng tiền, khả năng thanh toán nợ vay và tài trợ cho các cơ hội tăng trưởng mới.

Bên cạnh đó, công ty còn nhận được thu nhập không nhỏ nhờ lãi chênh lệch tỷ giá từ khoản phải thu này. Năm 2007, tỷ giá liên ngân hàng cuối năm chỉ là 16,114 VND/USD, với tỷ giá cuối năm 2012 là 20,820 VND/USD, DQC sẽ nhận khoảng 4,706 đồng lãi chênh lệch tỷ giá đã thực hiện cho mỗi USD nhận được từ đối tác Cuba. Khoản lãi chênh lệch tỷ giá DQC ghi nhận cho năm 2012 là 48.9 tỷ trên số tiền thu được 9.8 triệu USD.

Cùng với các khoản lãi bán hàng trả chậm, lãi tiền gửi, cho vay, mỗi năm công ty ghi nhận khoảng 60 tỷ đồng thu nhập tài chính, chiếm  95% lợi nhuận trước thuế của công ty.

Khoản lãi trả chậm năm 2010 từ khách hàng Cuba là 6.16 triệu USD đã được DQC hạch toán một phần vào thu nhập hoạt động tài chính năm 2010. Phần lãi trả chậm còn lại 3.33 triệu USD tương đương 69.4 tỷ đồng vẫn đang được treo ở mục Doanh thu chưa thực hiện trong bảng cân đối kế toán. Theo ý kiến của công ty, khoản lãi và khoản nợ gốc phải thu này được thực hiện theo chương trình hợp tác liên chính phủ Việt Nam – Cu Ba, thực tế cho thấy khả năng thu hồi khoản nợ này là chưa chắc chắn, do đó công ty chưa hạch toán vào thu nhập hoạt động tài chính.

Ghi nhận doanh thu từ dự án Việt - Ven

Dự án Việt – Ven với công suất thiết kế hơn 74 triệu bóng đèn/năm, gồm 7 giai đoạn kéo dài từ năm 2010 đến năm 2017, có tổng vốn đầu tư 300 triệu USD, trong đó Tập đoàn Công nghiệp Dầu khí Venezuela đóng góp 70% và DQC đóng góp 30% (tùy từng giai đoạn mà tỷ lệ góp là từ 25% và giai đoạn cuối nâng lên 30%) dựa trên chuyển giao kỹ thuật công nghệ (không góp tiền, lãi chia theo tỷ lệ góp vốn).

Trong năm 2012 Điện Quang đã hoàn thành một số hạng mục quan trọng trong Hợp đồng tổng thầu, lắp đặt được 5 dây chuyền sản xuất đèn compact tiết kiệm điện; cử nhiều lượt cán bộ, chuyên gia sang Venezuela chuyển giao công nghệ cho nhà máy liên doanh. Kết quả, phân xưởng đầu tiên của khu liên hợp đã đi vào sản xuất và cho ra những sản phẩm đầu tiên kể từ ngày 21/5/2012 với công suất giai đoạn 1 của nhà máy là 12 triệu bóng/năm. Dự kiến năm 2013, công ty sẽ ghi nhận khoảng 8 triệu USD doanh thu từ việc triển khai dự án này.

Bên cạnh đó, với việc cung cấp bán thành phẩm cho dự án, DQC sẽ có thêm một nguồn doanh thu ổn định đáng kể trong năm 2013 và các năm sau đó khi nhà máy đi vào hoạt động ổn định (Bắt đầu ghi nhận từ tháng Quý II/2013 do bất ổn chính trị tại Venezuela).

Biên lãi gộp dần cải thiện

Cơ cấu tiêu thụ sản phẩm của công ty đang có những bước cải thiện đáng kể với tỷ trọng đèn tuýp huỳnh quang có lợi nhuận biên thấp đã giảm từ 21.5% năm 2008 xuống chỉ còn 9.5% năm 2012, trong khi tỷ trọng tiêu thụ sản phẩm đèn compact tiết kiệm điện có tỷ suất lợi nhuận cao lại tăng từ 30.5% năm 2008 lên 36.7% năm 2012. Cùng với việc kiểm soát tốt giá thành sản xuất, biên lãi gộp của công ty đang có sự cải thiện đáng kể, đặc biệt trong 6 tháng đầu năm 2013.

Giảm bớt áp lực chi phí tài chính

Chi phí lãi vay hàng năm chiếm khoảng 60 – 70% chi phí tài chính của công ty, còn lại là các khoản lỗ do chênh lệch tỷ giá. Hiện tại, cơ cấu vay nợ của công ty chủ yếu là các khoản vay ngắn hạn để bổ sung vốn lưu động và khoản vay ưu đãi dài hạn dùng để thực hiện hợp đồng xuất khẩu bóng đèn compact với nhà nhập khẩu Consumer Import (Cuba) đang đến hạn trả (lãi suất 7.5%/năm, thời gian ân hạn đến cuối năm 2015). Số dư nợ gốc của khoản vay này giảm dần từ năm 2009 cùng với việc lãi suất trong xu hướng giảm giúp công ty giảm bớt áp lực lãi vay. Trong khi đó tỷ giá ổn định trở lại cũng giúp công ty giảm thiểu khoản lỗ do chênh lệch tỷ giá. Tỷ trọng chi phí tài chính trên doanh thu của công ty đang giảm dần giúp cải thiện biên lãi trước thuế và biên lãi ròng.

Chi phí quản lý, chi phí bán hàng gia tăng

Chi phí bán hàng và chi phí quản lý doanh nghiệp của công ty tăng nhanh những năm qua do công ty đẩy mạnh công tác bán hàng, tăng cường các hoạt động quảng cáo, marketing và tăng lương cơ bản cho người lao động. Tỷ trọng chi phí bán hàng và chi phí quản lý trên doanh thu tăng nhanh từ mức 15% năm 2009 lên đến trên 21% năm 2012 và 24% trong 6 tháng đầu năm 2013. Đặc biệt, khoản chi phí quản lý doanh nghiệp Quý II năm 2013 đột ngột tăng mạnh, gần gấp 3 lần so với trung bình các quý trước.

Biên lãi ròng và hiệu quả hoạt động cải thiện

Mặc dù chi phí bán hàng và quản lý gia tăng nhưng việc biên lãi gộp cải thiện, thu nhập tài chính gia tăng và chi phí tài chính giảm dần đã giúp công ty có được lợi nhuận và biên lãi ròng khả quan hơn.

Việc một lượng vốn lớn bị chiếm dụng do đối tác Cuba thanh toán tiền không đúng hạn đã ảnh hưởng mạnh đến hiệu suất sử dụng tài sản và tỷ suất sinh lời trên vốn đầu tư của công ty những năm qua. Bắt đầu từ năm 2011, tiến độ thu tiền từ thương vụ này bắt đầu được đẩy nhanh trở lại giúp giảm bớt các khoản phải thu. Trong khi biên lợi nhuận gia tăng giúp công ty cải thiện các chỉ tiêu tỷ suất sinh lời và hiệu quả hoạt động.

Thương hiệu lâu đời, thị phần rộng lớn

Thị trường thiết bị chiếu sáng tại Việt Nam được phân chia theo tỷ lệ 60% hàng nội và 40% hàng ngoại. Trong đó, các thiết bị chiếu sáng dân dụng hầu như thuộc về doanh nghiệpnội địa. Một nghiên cứu về thị trường của Neilsen Vietnam vào đầu năm 2011 cho thấy, sản phẩm của Điện Quang đang chiếm khoảng 40% thị trường này. Thương hiệu Điện Quang trải qua gần 40 năm hình thành và phát triển vẫn đang là thương hiệu có độ nhận biết mạnh nhất ngành bóng đèn điện và thiết bị chiếu sáng, nhờ hệ thống phân phối rộng khắp, sản phẩm đa dạng, được người tiêu dùng đánh giá cao.

Bên cạnh đó, sản phẩm của Điện Quang còn được xuất khẩu đến hơn 30 quốc gia và vùng lãnh thổ trên thế giới, chủ yếu tập trung ở các nước Đông Nam Á, Hàn Quốc, Trung Đông…

Tăng trưởng nhờ nỗ lực vượt khó

Năm 2007, doanh thu của công ty tăng trưởng đột biến nhờ đơn hàng xuất khẩu với đối tác Consumer Import (Cu Ba). Việc đối tác này không thực hiện thanh toán tiền hàng đúng tiến độ đã dẫn đến rất nhiều khó khăn cho DQC những năm sau đó. Tuy nhiên, bằng nỗ lực của mình, doanh thu của công ty vẫn có được tốc độ tăng trưởng 13.5% mỗi năm (CAGR) trong giai đoạn 2008 - 2012. Với lợi thế thị phần, thương hiệu, chúng tôi cho rằng công ty sẽ cải thiện tình hình này trong thời gian tới khi tiến độ thu hồi các khoản nợ xấu được đẩy nhanh.

Doanh thu nội địa tăng trưởng ổn định

Xu hướng chuyển dần sang việc sử dụng các loại đèn tiết kiệm điện trong nước giúp doanh thu nội địa của công ty tăng trưởng khá tốt từ năm 2009 đến nay. Tỷ lệ tăng trưởng CAGR giai đoạn 2009 – 2012 đạt 16.7%/năm giúp khu vực nội địa trở thành thị trường chính đóng góp phần lớn vào tổng doanh thu của công ty 2 năm gần đây.

Năm 2012, doanh thu nội địa tăng 8% so với năm 2011 chủ yếu nhờ các sản phẩm mang tính khác biệt cao như bộ đèn Doublewing tăng 64% và đèn compact chống ẩm  tăng 435% so với năm 2011.

Công tác xuất khẩu gặp nhiều khó khăn

Những năm gần đây, công tác xuất khẩu của công ty gặp nhiều khó khăn do nhu cầu chung của thế giới bị giảm sút và sự cạnh tranh gay gắt từ các doanh nghiệp sản xuất bóng đèn Trung Quốc. Đặc biệt, tình hình bất ổn tại tại Ai Cập khiến cho việc xuất khẩu tại thị trường truyền thống này bị sụt giảm nghiêm trọng, ảnh hưởng đến doanh thu xuất khẩu chung.

Tuy nhiên, bắt đầu từ Quý II/2013, thị trường xuất khẩu của DQC đã có dấu hiệu khởi sắc trở lại, giúp doanh thu của công ty tăng trưởng đột biến.

Các quy định của Nhà nước liên quan đến việc cấm sản xuất và lưu thông các sản phẩm tiêu hao nhiều điện năng như đèn sợi đốt, chuyển sang sử dụng các loại đèn tiết kiệm điện và quá trình đô thị hoá khu vực nông thôn đã, đang và sẽ tiếp tục diễn ra là cơ hội để các doanh nghiệp chuyên sản xuất các loại bóng đèn tiết kiệm điện như Điện Quang gia tăng sản lượng tiêu thụ, cải thiện tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận thời gian tới.

So sánh với doanh nghiệp cùng ngành

Rào cản kỹ thuật đối với ngành bóng đèn là khá cao nên hiện tại ở Việt Nam chỉ có 2 doanh nghiệp lớn sản xuất bóng đèn làĐiện Quang ở phía Nam và Rạng Đông (RAL) ở phía Bắc. Cả 2 doanh nghiệp này đều gặp phải khó khăn từ việc đối tác Cuba không thanh toán đủ tiền hàng năm 2007 nhưng DQC chịu thiệt hại nặng nề hơn. Chính điều này đã khiến doanh thu và lợi nhuận của DQC sau năm 2007 sụt giảm nghiêm trọng và tụt dần so với tốc độ tăng trưởng của RAL. Các chỉ số tài chính của DQC vì thế cũng thấp hơn nhiều so với RAL.

Dòng tiền cải thiện – định giá hấp dẫn

Với những dấu hiệu tích cực từ thị trường xuất khẩu, dự án Việt Ven; khả năng kiểm soát giả thành, cải thiện biên lợi nhuận và đặc biệt là dòng tiền thu được từ các khoản công nợ phải thu, chúng tôi cho rằng, DQC sẽ cải thiện đáng kể kết quả kinh doanh và hiệu quả hoạt động thời gian tới.

Sử dụng phương pháp định giá chiết khẩu dòng tiền FCFF với một số các giả định cơ bản:

-          Khoản công nợ từ khách hàng Consumer Import được thu hồi đúng tiến độ cam kết.

-        Doanh thu thuần tăng trưởng 10%/năm trong vòng 5 năm tới (nhờ thị trường xuất khẩu, dự án Việt Ven…) sau đó giảm dần và bắt đầu tăng trưởng ổn định 5%/năm từ năm thứ 10.

-          Chi phí sử dụng vốn 15% cho giai đoạn ổn định.

Chúng tôi cho rằng cổ phiếu DQC đang được thị trường định giá khá thấp so với giá trị thực. Fair Value của DQC ở mức khoảng 38,100 đồng, cao hơn 42% so với giá đóng cửa ngày 15/8/2013.

 Nguồn: finandlife|Đức|VFS Research

Bài viết của Nguyễn Việt Phong trên TBKTSG ngày 08/08/2013 cho chúng ta thấy rõ căn nguyên của thâm hụt ngân sách – một nhân tố được nhắc đi nhắc lại liên tục như một căn bệnh của Nhà nước trong thời gian qua.

Theo đó, nguồn thu đóng góp chủ yếu vào ngân sách có sự dịch chuyển từ thu dầu thô và xuất nhập khẩu sang thu nội địa, đến 2013, nguồn thu nội địa chiếm đến gần 70% cơ cấu nguồn thu. Trong khi đó, cơ cấu chi ngân sách lại dịch chuyển theo hướng chi thường xuyên nhiều hơn so với chi đầu tư phát triển.

§     Thu nội địa gồm: thu doanh nghiệp, thuế, phí, lệ phí, nhà đất…

§     Chi thường xuyên gồm các khoản chi nhằm duy trì hoạt động thường xuyên của nhà nước

§     Nhóm chi đầu tư phát triển là các khoản chi dài hạn nhằm làm tăng cơ sở vật chất của đất nước và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế

§     Nhóm chi trả nợ và viện trợ bao gồm các khoản chi để nhà nước thực hiện nghĩa vụ trả nợ các khoản đã vay trong nước, vay nước ngoài khi đến hạn và các khoản chi làm nghĩa vụ quốc tế;

§     Nhóm chi dự trữ là những khoản chi ngân sách nhà nước để bổ sung quỹ dự trữ nhà nước và quỹ dự trữ tài chính.

Một đặc điểm quan trọng khác, khi nhìn vào chi cho hoạt động trả nợ so với chi đầu tư phát triển và chi thường xuyên, ta thấy chi trả nợ trở thành một khoản chi rất lớn, đơn cử, năm 2013, dự toán thâm hụt ngân sách là 160 ngàn tỷ, thì trong đó, chi trả nợ đã lên đến 100 ngàn tỷ.

Trong phần kết luận, tác giả nêu quan điểm, việc chi thường xuyên ngày càng chiếm tỷ trọng cao trong tổng chi, trong khi đó, chi đầu tư phát triển lại chiếm tỷ trọng thấp cho thấy, sự thiếu bền vững trong mô hình tăng trưởng kinh tế. Tiếp theo đó, tác giả đề xuất “nên học hỏi cách làm của Trung Quốc hiện nay”, giảm chi thường xuyên, tăng chi cho đầu tư phát triển bằng cách“hạn chế tối đa những hoạt động chi cụ thể như chi xây mới trụ sở văn phòng Chính phủ”…

Nguồn: finandlife|TBKTSG