NT2 – Cập nhật ĐHCĐ thường niên 2016

Một số ghi nhận chính:

Kết thúc năm tài chính 2015 với kết quả từ hoạt động kinh doanh (HĐKD) chính khả quan. DTT đạt 6,729 tỷ đồng (-4.75% yoy) giảm nhẹ so với cùng kỳ tuy nhiên do cùng kỳ 2014 cty có khoản ghi nhận tiền hồi tố 658 tỷ đồng và nếu loại trừ khoản bất thường này thì DTT ghi nhận tăng hơn 5%.

Đáng chú ý trong năm cty có khoản hồi tố tiền khí 319 tỷ đồng từ việc đánh giá lại giá khí theo cơ chế thị trường từ giai đoạn 9/2013 đến hết 7/2015 được thực hiện theo hình thức chuyển ngang giữa Hợp đồng mua bán điện và Hợp đồng mua bán Khí nên không ảnh hưởng đến lợi nhuận và do vậy chúng tôi loại trừ khoản tiền này trong các so sánh của mình.

LNST đạt 1,202 tỷ đồng (-24.5% yoy) chủ yếu do thu nhập tài chính giảm mạnh chỉ còn 65 tỷ đồng so với 451 tỷ đồng năm 2014. Cty có nợ vay bằng đồng USD và EUR khá lớn, năm 2014 đồng USD tăng (+1.2%) trong khi đồng EUR rớt mạnh (-12.7%) giúp cty có được khoản thu nhập đột biến từ tài chính. Yếu tố đó đã không còn trong năm nay mà ngược lại 2 đồng tiền đều tăng trong đó USD tăng khá (+3.5%) và đồng EUR tăng gần 2%. Nếu loại trừ yếu tố tỷ giá thì LNST năm 2015 có mức tăng gần 24% so với cùng kỳ năm 2014.

Có được sự tăng trưởng đó trong HĐKD lõi nhờ các yếu tố thuận lợi:

-          Do ảnh hưởng từ Elnino khiến hạn hán kéo dài, lượng nước về các hồ chứa Thủy điện rất thấp nên NT2 được huy động công suất cao. Sản lượng cả năm đạt 5.5 tỷ kWh, tăng 15.5% so với năm 2014, đạt 85.7% công suất thiết kế.

-          Kể từ 1/8/2015, giá khí theo Hợp đồng mua bán khí của cty được áp dụng theo giá khí thị trường. Giá khí đầu vào giảm thấp (giảm khoảng 30% so với giá khí cũ) giúp biên lãi gộp cải thiện mạnh từ Q3.2015 do cty có lợi thế trong việc chào bán điện tại thị trường cạnh tranh. Trong năm sản lượng điện bán ra từ thị trường này đóng góp cho cty hơn 20% tổng doanh số.

-          Trong năm, cty thay đổi chính sách khấu hao theo hướng kéo dài thời gian khấu hao lên giúp chi phí khấu hao năm nay giảm 17.5% so với cùng kỳ.

Cty ước tính sản lượng điện Q1.2016 đạt hơn 1.3 tỷ kWh (+2.1% yoy), DTT ước tính đạt 1,373 tỷ đồng (-22% yoy), LN từ HĐKD đạt 312 tỷ đồng (+45% yoy). DTT giảm do giá khí đầu vào giảm theo giá thị trường kéo giá bán giảm theo.

Dựa trên dữ liệu sản lượng mà cty cung cấp, chúng tôi ước tính biên lãi gộp Q1 của cty có thể đạt 26.4% so với chỉ 20% cùng kỳ do cty tiếp tục được hưởng lợi giá khí giảm trên thị trường cạnh tranh trong khi theo hợp đồng bán điện với EVN sẽ không đổi (giá khí giảm thì giá bán điện cũng sẽ giảm tương ứng). Kết thúc ngày 31/3 tỷ giá USD giảm 1% trong khi EUR lại tăng mạnh 2.9% -> thu nhập tài chính trong Q1 sẽ âm ~97 tỷ đồng (cùng kỳ dương 323 tỷ đồng), trong đó lỗ tỷ giá chưa thực hiện là 54 tỷ. Từ đó chúng tôi ước tính LNST Q1.2016 đạt 232 tỷ đồng, giảm mạnh 54% so với Q.2015. EPS ttm đạt 3,177 đồng, PE tính theo giá đóng cửa ngày 1/4 đạt 10 lần.

Cổ tức năm 2015 chia theo tỷ lệ 26%/mệnh giá trong đó tiền mặt là 22% (đã tạm ứng 9%), 4% chia bằng cổ phiếu. Bên cạnh đó trong năm nay cty cũng dự kiến phát hành 3 triệu CP cho người lao động bằng mệnh giá (ESOP). Như vậy tỷ lệ pha loãng dự kiến cho cổ tức CP và ESOP sẽ khoảng 5.1%. Cho năm 2016 cổ tức dự kiến không dưới 20%.

Cty trình kế hoạch năm 2016 với các chỉ tiêu đều sụt giảm như thường thấy ở các kế hoạch trước đó với: sản lượng 4.45 tỷ kWh (-19% yoy), tổng doanh thu: 6,000 tỷ đồng (-10.6%) và LNST 728 tỷ đồng (-36.2% yoy).

Chúng tôi lạc quan hơn dự báo của cty, cho cả năm 2016 chúng tôi cho rằng Elnino sẽ tiếp tục diễn biến theo chiều hướng có lợi cho cty, qua đó sản lượng sẽ đạt 5.61 tỷ kWh, tăng 2% dựa trên mức tăng của Q1. Giá bán cũng được điều chỉnh giảm 2% so với mức giảm hơn 9% của năm 2015 do chúng tôi dự đoán giá khí sẽ tạo đáy và không biến động nhiều so với 2 tháng đầu năm (ở mức bình quân từ 3 - 3.5 USD/tr.BTU). DTT năm 2016 chúng tôi ước đạt 6,710 tỷ đồng (-0.3% yoy), cty sẽ tiếp tục hưởng lợi từ thị trường cạnh tranh và biên lãi gộp bình quân đạt 26.4%. Tỷ giá USD và EUR chúng tôi dự kiến tăng 3% vào cuối năm và chi phí tài chính sẽ khoảng 341 tỷ đồng (lãi lỗ tỷ giá là -171 tỷ đồng). Và như vậy LNST sẽ khoảng 1,260 tỷ đồng, cao hơn 10.3% với năm 2015. EPS năm 2016 sẽ khoảng 4,356 đồng (+5% yoy), tương ứng với P/E (đã điều chỉnh cổ tức) đạt 7 lần, so với P/E bình quân ngành điện là 8.8, chúng tôi khuyến nghị NẮM GIỮ đối với cổ phiếu này với vùng giá mục tiêu tại mức PE 8 thận trọng là 35,000 đồng.

(*) EPS đã loại trừ quỹ khen thưởng theo thông tư mới (**) Loại trừ lãi/lỗ tỷ giá chưa thực hiện.

Analyst Nguyễn Ngọc Thành