Khi có niềm tin vào bản thân, bạn sẽ có suy nghĩ tích cực hơn, sống có ý nghĩa hơn và thành công sẽ đến với bạn.

Phedro là một cậu bé gầy gò, thấp bé, hay ốm yếu. Cậu mồ côi cha mẹ và sống trong cô nhi viện từ nhỏ. Vì sức khỏe không tốt, đau ốm thường xuyên nên việc học của Phedro cũng thường bị gián đoạn, cậu bé học 2 năm một lớp, mãi mới tốt nghiệp được.

Cũng vì tự ti với ngoại hình và sức khỏe của mình, Phedro chẳng kết bạn với ai ngoại trừ một người bạn cùng ở cô nhi viện. Chật vật cũng tốt nghiệp đại học nhưng hơn 1 năm sau khi tốt nghiệp, Phedro vẫn chưa tìm được việc làm, cũng vì ngoại hình và sức khỏe của cậu, nơi đâu cũng từ chối vì thế Phedro ngày càng thu mình lại và sống lầm lũi.

Một buổi chiều mùa đông u ám, đứng trên cầu nhìn xuống dòng sông chảy xiết, Phedro cảm thấy chán nản và tuyệt vọng, cậu có ý định kết liễu đời mình. Đang định thực hiện ý định thì cậu bạn cùng ở cô nhi viện chạy đến hồ hởi bảo: “Này Phedro, cậu có biết là Napoleon có một người cháu bị thất lạc không, theo mô tả thì cậu ấy người thấp nhỏ, gầy guộc y như cậu vậy, có khi cậu chính là cháu của Napoleon đấy, mình thì mình tin đúng là như vậy. Cậu có biết Napoleon người cũng nhỏ bé mà sức mạnh thì phi thường không, đội quân nào cũng phải ngả mũ trước vị tướng nhỏ bé ấy đấy”.

Phedro thấy bạn vui mừng, kể lể đủ thứ về người cháu này thì cũng vui lây. Đêm ấy, cậu mơ mình giống như Napoleon, tuy thấp nhỏ nhưng đầy oai phong, lẫm liệt chỉ huy hàng nghìn binh lính đánh trận thành công. Từ lúc đó, Phedro như trở thành con người khác hẳn, cậu vui vẻ, hoạt bát, chủ động giao tiếp với mọi người xung quanh, suy nghĩ tích cực, làm mọi việc hết sức mình. Cậu đi học thêm bổ sung kiến thức, miệt mài nghiên cứu cải tiến công việc, dần dần khẳng định được năng lực và vị thế của mình. Sau 5 năm gặp lại người bạn cùng cô nhi viện, Phedro khoe rằng mình vừa được bổ nhiệm lên chức vụ quản lý ở công ty, quản lý hàng trăm con người.

Cậu bạn mừng cho Phedro, còn Phedro thì xúc động nắm tay bạn thật chặt và nói: “Mình của ngày hôm nay là nhờ có cậu, nhờ có niềm tin mà cậu truyền cho mình. Ngay từ đầu mình cũng biết mình chẳng phải là cháu của Napoleon nhưng cũng từ đó mà niềm tin về một con người nhỏ bé nhưng đầy nghị lực có thể làm được những việc lớn đã xuất hiện và lớn dần lên trong mình. Với niềm tin ấy, mình đã biết suy nghĩ tích cực hơn, sống có ý nghĩa hơn và thành công như hôm nay. Mình đã hiểu ra rằng: tin vào bản thân mình, chúng ta sẽ thành công!”.(st giadinh.net)

Biểu đồ này kể lại câu chuyện mua lại cổ phiếu tại những công ty Mỹ. Trong khi cổ tức tiền mặt thường được sử dụng trong thập niên 80 của thế kỷ trước, thì từ thập niên 90 trở đi bắt đầu có sự dịch chuyển sang mua lại cổ phiếu, và tổng số lượng mua lại đã chạp đến tổng cổ tức tiền mặt đã được chi trả trong 10 năm qua.

 

Hãy giữ mọi việc đơn giản: Mua lại cổ phiếu là một dạng trả tiền lại cho người nắm giữ cổ phiếu

Có 2 cách để trả tiền lại cho cổ đông. Thứ nhất là trả cổ tức bằng tiền mặt qua thời gian hoặc một dạng cổ tức đặc biệt nào đó. Cách thứ 2 là mua lại chính cổ phiếu của công ty. Có bốn khác biệt giữa 2 mô hình trả tiền lại cho cổ đông này.

1.            Cổ tức có thể gây nên một thói quen, mua lại cổ phiếu lại không như thế: Nếu ta chi trả cổ tức, và tăng mức chi trả qua hàng năm, có thể tạo nên suy nghĩ năm sau phải cao hơn năm trước, và có thể gây áp lực cho công ty. Mua lại cổ phiếu lại không bị như thế, công ty có thể mua lại hàng tỷ USD giá trị cổ phiếu trong 1 năm, và không cần phải mua trong năm tiếp theo.

2.            Mua lại cổ phiếu ảnh hưởng đến số lượng cổ phiếu, cổ tức thì không.

3.            Chi trả cổ tức sẽ mang lại tiền cho tất cả cổ đông, trong khi đó, mua lại cổ phiếu chỉ trả tiền cho những người tự chọn lựa. Với hình thức trả cổ tức bằng tiền, tất cả nhà đầu tư đều nhận được cổ tức này, và không phân biệt gì cả. Trong khi đó, mua lại cổ phiếu sẽ làm trả lại tiền cho những người có quyết định bán lại cổ phiếu đó cho công ty, đồng thời tăng tỷ lệ sở hữu của những cổ đông còn lại tại cty.

4.            Chi trả cổ tức và mua lại cổ phiếu sẽ tạo ra những hệ quả về thuế khác nhau: Luật thuế có thể đối xử khác nhau giữa cổ tức và lợi vốn cho cùng một lớp nhà đầu tư. Nhà đầu tư nhận cổ tức thì lượng cổ tức đó được tính gộp vào thu nhập trong năm của nhà đầu tư, và từ đó nó sẽ bị đánh thuế. Trong khi đó, mua lại cổ phiếu sẽ tác động đến thuế cho lợi vốn đối với những người bán cổ phiếu đó cho công ty, với những người còn giữ lại cổ phiếu thì chưa tính thuế, nó chỉ tính khi nhà đầu tư đó bán ra và có lãi.

Mua lại cổ phiếu: Tác động lên giá trị công ty

Mua lại cổ phiếu: Tác động lên giá cổ phiếu

---------------------------------

Stock Buybacks: They are big, they are back and they scare some people!

This has been a big year for stock buybacks, continuing a return to a trend that started more than two decades ago and was broken only briefly by the crisis in 2008. Focusing just on the S&P 500 companies, buybacks in the 2013 amounted to $475.6 billion, not quite as substantial as the best buyback year in history (2007, with $589.1 billion), but still significantly up since 2009. As stock prices rise and anxiety about bubbles and real economic growth also come to the surface, it is not surprising that some of those looking at rising prices are trying to make a connection, rightly or wrongly, to the buyout numbers. As a general rule, even insightful stories about buybacks tend to focus on one cause or effect of the buyback phenomenon but miss the big picture. In particular, there have two news stories about buybacks, one in the Economist and one in the Wall Street Journal. Since I talked to both journalists as they wrote these stories, and I am quoted in one of them, I should disclose that I like both writers and think they did their research, but their particular perspectives (that stock buybacks can be value destructive in the Economist and that they affect liquidity in the WSJ) may be blurring the big picture of buybacks. In fact, I think that the Economist overplayed their hand by calling buybacks “corporate cocaine”, a loaded header that treats buybacks as a destructive addiction (for which the cure, as with any other addiction, is abstinence). This post is not aimed at the vast majority of investors who sensibly view buybacks as good or bad on a company-by-company basis but at the shameless boosters of buybacks, who treat it as a magic bullet, at one extreme, and the equally clueless Cassandra chorus, who view it as the market equivalent of the Ebola virus, signaling the end of Western civilization as we know it, at the other. 

Laying the Groundwork: Trends and History

For much of the last century, companies were not allowed to buy back stock, except in exceptional circumstances. In the United States, companies have been allowed to buy back stock for most of their existence, but the pace of buybacks did not really start picking up until the early 1980s, which some attribute to a SEC rule (10b-18) passed in 1982, providing safe harbor (protection from certain lawsuits) for companies doing repurchases. The legal rules governing buybacks in the US today are captured nicely in this Harvard Law School summary. In the graph below, I show aggregate stock buybacks and dividends at US companies going back to 1980. 

This graph backs up the oft-told story of the shift to buybacks occurring at US companies. While dividends represented the preponderance of cash returned to investors in the early 1980s, the move towards buybacks is clear in the 1990s, and the aggregate amount in buybacks has exceeded the aggregate dividends paid over the last ten years. In 2007, the aggregate amount in buybacks was 32% higher than the dividends paid in that year. The market crisis of 2008 did result in a sharp pullback in buybacks in 2009, and while dividends also fell, they did not fall by as much. While some analysts considered this the end of the buyback era, companies clearly are showing them otherwise, as they return with a vengeance to buy backs.

As some of those who have commented on my use of the total cash yield (where I add buybacks to dividends) in my equity risk premium posts have noted (with a special thank you to Michael Green of Ice Farm Capital, who has been gently persistent on this issue), the jump in cash returned may be exaggerated in this graph, because we are not netting out stock issues made by US companies in each year. This is a reasonable point, and I have brought in the stock issuances each year, to compute a net cash return each year (dividends + buybacks - stock issues) to contrast with the gross cash return (dividends + buybacks). 

Note that I have converted all these numbers into yields, by dividing them by the aggregate market capitalization at the end of each year. Both the gross cash yield (5.53%) and net cash yield (3.89%) peaked in 2007, and the lowest values for these numbers were in 1999 and 2000, when the gross cash yield was 2.17% (1999) and the net cash yield was 0.67% (2000). At the end of 2013, the gross cash yield stood at 4.49% and the net cash yield at 3.16%, both slightly higher than the aggregate values of  4.24% for the gross yield and 2.46% for the net yield over the 1980-2013 time periods; the simple averages yield 4.65% for the gross yield and 2.60% for the net yield over the entire time period.

Since the aggregate values gloss over details, it is also worth noting who does the buybacks. It goes without saying that the largest buybacks (in dollar terms) are at the largest market cap companies, and the following is a list of the top fifteen companies buying back stock in 2013: 

Not only is more money being returned in the form of buybacks, but the practice of buybacks has also now spread far and wide across the corporate spectrum, with small and large companies, as well as across different sectors, partaking in the phenomenon: 

Other than utilities, the shift to dividends is clear in every other sector, with technology companies leading with almost 76% of cash returned taking the form of buybacks.  

Keep it simple: Buybacks are a return of cash to stockholders

To understand buybacks, it is best to start simple. Publicly traded companies that generate excess cash often want to return that cash to stockholders and stockholders want them to do that. There are only two ways you can return cash to stockholders. One is to pay dividends, either regularly every period (quarter, semiannual or year) or as special dividends. The other is to buy back stock. From the company’s perspective, the aggregate effect is exactly the same, as cash leaves the company and goes to stockholders. There are four differences, though, between the two modes of returning cash. 

1.            Dividends are sticky, buybacks are not: With regular dividends, there is a tradition of maintaining or increasing dividends, a phenomenon referred to as sticky dividends. Thus, if you initiate or increase dividends, you are expected to continue to pay those dividends over time or face a market backlash. Stock buybacks don’t carry this legacy and companies can go from buying back billions of dollars worth of stock in one year to not buying back stock the next, without facing the same market reaction.

2.            Buybacks affect share count, dividends do not: When a company pays dividends, the share count is unaffected, but when it buys back shares, the share count decreases by the number of shares bought back. Consequently, share buybacks do alter the ownership structure of the firm, leaving those who do not sell their shares back with a larger share in a smaller company.

3.            Dividends return cash to all stockholders, buybacks only to the self-selected: When companies pay dividends, all stockholders get paid those dividends, whether they need or want the cash. Thus, it is a return of cash that all stockholders partake in, in proportion to their stockholding. In a stock buyback, only those stockholders who tender their shares back to the company get cash and the remaining stockholders get a larger proportional stake in the remaining firm. As we will see in the next section, this creates the possibility of wealth transfers from one group to the other, depending on the price paid on the buyback.

4.            Dividends and buybacks create different tax consequences: The tax laws may treat dividends and capital gains differently at the investor level. Since dividends are paid out to all stockholders, it will be treated as income in the year in which it is paid out and taxed accordingly; for instance, the US tax code treated it as ordinary income for much of the last century and it has been taxed at a dividend tax rate since 2003. A stock buyback has more subtle tax effects, since investors who tender their shares back in the buyback generally have to pay capital gains taxes on the transaction, but only if the buyback price exceeds the price they paid to acquire the shares. If the remaining shares go up in price, stockholders who do not tender their shares can defer their capital gains taxes until they do sell the shares.

Buybacks: The Value Effect

Buybacks can have no effect, a positive effect or negative effect on equity value per share, depending on where the cash from the buyback is coming from and how it affects the firm’s investment decisions. To illustrate the effects, let’s start with a simple financial balance sheet (not an accounting one), where we estimate the intrinsic values of operating assets and equity and illustrate the effects of a stock buyback on the balance sheet.

Note that the buyback can be funded entirely with cash, partly with cash and partly with new debt or even entirely with debt. (I am going to leave out the perverse but not uncommon scenario of a company that funds a buyback with a new stock issue, since the only party that is enriched by that transaction is the investment banker who manages both the issuance and the buyback). The value of the operating assets can change, if the net debt ratio of the company changes after the buyback (thus affecting the cost of capital) or if the buyback reduces the amount that the company was planning to invest in its operating assets (thus changing the cash flows, growth and risk in these assets).  This framework is a useful vehicle to look at the conditions under which buybacks have no effect on value, a positive one and a negative one.

The indifferent: For buybacks to have no effect on value, they should have no effect on the value of the operating assets. That must effectively mean that the buyback is entirely funded with cash off the balance sheet or that even if funded with debt, there is no net value effect (tax benefits cancel out with default cost) and that the buyback has no effect on how much the companyinvests back into its operating assets. As an example, consider the $13.2 billion in stock buybacks at Exxon Mobil in 2013. The company funded the buybacks entirely with cash surpluses and it not only had more than enough cash to cover reinvestment needs but continues to generate billions of dollars in excess cash (over and above its reinvestment needs).
The good: There are three pathways through with which a buyback can have a positive effect on value:

1.            Discounted cash holdings: There are some companies with significant cash balances, where investors do not trust the management of the company with their cash (given the track record of the company). Consequently, they discount the cash in the hands of the company, on the assumption that they will do something stupid, and this stupidity discount can be substantial. This is one of the few scenarios where a stock buyback, funded with cash, is an unalloyed plus for stockholders, since it eliminates the cash discount on the cash paid out to stockholders.  

2.            Financial leverage effect: A firm that finances a buyback with debt, increasing its debt ratio, may end up with a lower cost of capital, if the tax benefits of debt are larger than the expected bankruptcy costs of that debt. That will occur only if the firm has debt capacity to begin with, but that lower cost of capital adds to the value of the operating assets, though it can be argued that it is less value enhancement and more of a value transfer (from taxpayers to stockholders). 

3.            Poor investment choices: There is also the scenario where a firm that has been actively investing in a bad business or businesses (earning less than the cost of capital) redirects the cash towards buybacks. Here, less investment is value increasing and I will let you be the judge on how many firms on the top fifteen list in 2013 fall into that scenario. (I can think of quite a few...)

The bad: There are two ways in which a buyback can have a negative effect on value. The first is if the firm is correctly or over levered and chooses to finance the buyback with even more debt, since that would push the cost of capital higher after the buyback (as the expected bankruptcy costs overwhelm the tax benefits of debt). The second is if the firm takes cash that would have been directed to superior investment opportunities (where the return on capital > cost of capital) and uses it to buy back stock; this requires that the company also face a capital constraint, imposed either internally (because the company does not like to raise new financing) or externally (because the company is prevented from raising new financing). 

Buybacks: The Pricing Effect

If buybacks have no effect on value, can they still affect stock prices? Sure, and there are three possible factors that may cause the effect. The first is if there is a market mistake at play, where the stock is priced above or below its intrinsic value and the buyback occurs at a price that is not equal to the value. The second is that markets extrapolate from corporate actions and may view the buyback as a signal about what managers of the company think about its fair value. The third is that a buyback, especially if large and/or on a lightly traded stock, can have liquidity effects, tilting the demand side of the pricing equation. All of the effects are captured in the picture below:

1.            Market mispricing: If the stock is mispriced before the buyback, the buyback can create a value transfer between those who tender their shares back in the buyback and those who remain as stockholders, with the direction of the transfer depending on whether the shares were over or under valued to begin with. If the price is less than the value, i.e., the stock is under priced, a buyback at the prevailing price will benefit the remaining shareholders, by letting them capture the difference but at the expense of the stockholders who chose to sell their shares back at the “low price”. In fact, it is likely that the market will view the announcement of the buyback as a signal that the stock is under valued and push the price impact in what is commonly categorized as a signaling effect. If the price is greater than the value, i.e., the stock is over priced, a buyback will benefit those who sell their shares back, again at the expense of those who hold on to their shares. In either case, there is no value creation but only a value transfer, from one group of stockholders in the company to another. Lest you feel qualms of sympathy for the losing group in either scenario, remember that most stockholders get a choice (to tender or hold on to the shares) and if they make the wrong choice, they have to live with the consequences. 

2.            Signaling: For better or worse, markets read messages into actions and then translate them into price effects. Thus, when companies buy back stock, investors may consider this to be a signal that these companies view their stock to be under valued. If there is a signaling effect, you should expect to see the stock price jump on the announcement of the buyback and not the actual execution. The problem with this signaling story is that it attributes information and valuation skills to the management of the company that is buying back stock, that they do not possess. The evidence on whether companies time stock buybacks well, i.e., buy back their stock when it is cheap, is weak. While there is some evidence that companies that buy back their own stock outperform the market in the months after the buyback, there is also evidence that buybacks peak when markets are booming and lag in bear markets. 

3.            Liquidity effects: A stock buyback, especially if it is of a large percentage of the outstanding shares, does create a liquidity effect, with the buy orders from the company pushing up the stock price. For this to occur, though, the shares bought back have to be a high percentage of the shares traded (not the shares outstanding). If there is a liquidity effect, you should expect to see the stock price rise around the actual buyback (and not the announcement) but that price effect should fade in the weeks after. While the Wall Street Journal makes legitimate points about how buybacks can sometimes tilt the liquidity playing field, looking across companies that buy back stock and scaling the buyback to the daily trading volume on the stock, the median value of buybacks as a percent of annual trading volume was 0.79% and the 75th percentile across all firms is 2.17%. It is true that there are firms like IBM and Pfizer that rank among the biggest buyback firms, where buybacks are a significant percentage of annual trading volume and there will be a liquidity effect at these companies, albeit short lived:

The Sum of the Effects

In summary, buybacks can increase value, if they lower the cost of capital and create a tax benefit that exceeds expected bankruptcy costs, and can increase stock prices for non-tendering stockholders, if the stock is under valued. Buybacks can destroy value if they put a company’s survival at risk, by either eliminating a cash buffer or pushing debt to dangerously high levels. They can also result in wealth transfer to the stockholders who sell back over those who remain in the firm, if the buyback price exceeds the value per share.  

What about the share count effect? This is the red herring of buyback analysis, a number that looks profoundly meaningful at first sight but is useless in assessing the effect of a buyback, on deeper analysis. Let’s start with the obvious. A stock buyback will always reduce share count. For those lazy enough to believe that dilution is the bogeyman, and that less shares is always better than more, buybacks are always good news. However, lower share count often does not signify higher value per share and it may not even signify higher earnings per share (or whatever per share metric you use). For those slightly less lazy, focused on earnings per share, the assessment of whether a buyback is good news boils down to estimating how much earnings per share goes up after it happens. In a world where PE ratios stay constant, come out of sector averages, or are just made up, this will translate into higher price per share. The problem is that abuyback alters the risk profile of a firm and should also change its PE ratio (usually to a lower number).

To assess the effect of a buyback, you have to consider the full picture. You have to look at how it is financed (and the effect it has on debt ratio and cost of capital) and how the stock price relates to its fair value (under priced, correctly priced or over priced) to make a judgment on whether stockholders will benefit or be hurt by the stock buyback. I have a simple spreadsheet that tries to do this assessment that you are welcome to take for a spin. 

Back to the Market

Now that we have the tools to assess how and why stock buybacks affect stockholders in the companies involved, let’s use them to look at whether the buyback “binge” in the market is good news, neutral news or bad news, at least in the aggregate.  The article in the Economist provides the perspective of those who believe that stock buybacks are the most destructive trend in corporate America. Looking at the value destruction pathways described in the last section, this group believes that the stock buybacks at US companies are increasing leverage to dangerously high levels and/or reducing investment in good projects. But are these contentions true? Let’s check the facts: 

1. The leverage story: The notion that US companies are dangerously over levered seems to be built on two arguments: the aggregate debt levels of businesses as reported in the US national accounts and on anecdotal evidence (Apple borrowed money to do buybacks, so every one must...). To examine this argument,  I have estimated debt levels at US companies from 1980 to 2013 in the graph below, both as a percentage of capital (book and market) and as a multiple of EBITDA.

It is true that overall financial leverage, at least as measured relative to book value and EBITDA has increased over time (though it has remained relatively stable, as a percent of market value). While this increase can be partially explained by decreasing interest rates over the period, it is worth asking whether buybacks were the driving force in the increased leverage. To answer this question, I compared the debt ratios of companies that bought back stock in 2013 to those that did not and there is nothing in the data that suggests that companies that do buybacks are funding them disproportionately with debt or becoming dangerously over levered. 

Companies that buy back stock had debt ratios that were roughly similar to those that don't buy back stock and much less debt, scaled to cash flows (EBITDA), and these debt ratios/multiples were computed after the buybacks.

2. The under investment story: The belief that US companies in sectors other than technology have been reinvesting less back into their businesses is widespread, but let’s check the facts again. In the table below, I look at capital expenditures at US firms collectively, as a percent of revenues and invested capital, from 1980 to 2013:  

The trend line (on everything other than cap ex as a percent of sales) does back the conventional wisdom, and since buybacks went up over the same period, the bad news bears seem to win this round, right? Well, not so fast! What if investment opportunities in the US, in sectors other than technology, are drying up, either because of global competition or due to industry maturation? If this is the case, not only should you expect exactly what you observe in the data (less reinvestment, more cash returned) but it is a good thing, not a bad one. Before you get too heated under the collar, there are three things to remember in this debate.

1.            The first is that there is little evidence that companies that buy back stock reduce their capital expenditures as a consequence. The table reports on the capital expenditures and net capital expenditures, as a percent of enterprise value and invested capital, at companies that buy back stock and contrasts them with those that do not, and finds that at least in 2013, companies that bought back stock had more capital expenditures, as a percent of invested capital and enterprise value. When you net depreciation from capital expenditures (net cap ex), the two groups reinvested similar amounts, as a percent of enterprise value), but the buyback group reinvested more as a percent of invested capital. 

2.            The second is that the cash that is paid out in buybacks does not disappear from the economy. It is true that some of it is used on conspicuous consumption, but that is good for the for the economy in the short term, and a great deal of it is redirected elsewhere in the market. In other words, much of the cash paid out by Exxon Mobil, Cisco and 3M was reinvested back into Tesla, Facebook and Netflix, a testimonial to the creative destruction that characterizes a healthy, capitalist economy. 

3.            The third is the notion that more reinvestment by a company is always better than less is absurd (unless you are a politician), especially if that reinvestment is in bad businesses. In the table below, I have listed the ten companies that were the biggest buyers of their own stock over the last decade (using the Economist's ill advised heading for those who buy back stocks): 

As a stockholder in any of these companies, can you honestly tell me that you would rather have had these companies reinvest back in their own businesses? Put differently, how many of you wish that Microsoft had not bought back $100 billion worth of shares over the last decade and instead pumped that money into more Zunes and Surfaces? Or that Hewlett Packard instead of paying out $60 billion to stockholders had bought three more companies like Autonomy (and written them off soon after)? Or that Cisco had spent the $70 billion in buyback money on a hundred small acquisitions? If, as the Economist labels them, these companies are cannibals for buying back their own stock, investors in these companies wish they had more voracious appetites and eaten themselves faster.

There are two other issues brought up by critics of stock buybacks. One is that there is firms may buy back stock ahead of positive information announcements, and those investors who tender their shares in the buy back will lose out to those who do not. The other is that there is a tie to management compensation, where managers who are compensated with options may find it in their best interests to buy back stock rather than pay dividends; the former pushes up stock prices while the latter lowers them. Note that doing a buyback ahead of material information releases is already illegal, and any firm that does it is already breaking the law. As for management compensation, I agree that there is a problem, but buybacks are again a symptom, not a cause of the problem. In my view, it is poor corporate governance practice on the part of boards of directors to grant huge option packages to managers and then vote for buybacks designed to make managers even better off. Again, fixing buybacks does nothing to solve the underlying problem.

Wrapping up

I think that both ends of the spectrum on buybacks are making too much of a simple cash-return phenomenon. To the boosters of buybacks as value creators, it is time for a reality check. Barring the one scenario where companies that buy back stock stop making value-destructive investments, almost every other positive story about buybacks is one about value transfers: from taxpayers to equity investors (when debt is used by an under levered firm to finance buybacks) and from one set of stockholders to another (when a company buys back under valued stock).

To those who argue that buybacks are destroying the US economy, I would suggest that you are using them as a vehicle for real concerns you have about the evolution of the US economy. Thus, if you are worried about insider trading, executive compensation, tax-motivated transactions and or under investment by the manufacturing sector, your fears may be well placed, but buybacks did not cause of these problems, and banning or regulating buybacks fall squarely in the feel-good but do-bad economic policy realm.

Is it possible that some companies that should not be buying back stock are doing so and potentially hurting investors? Of course! As someone who believes that corporate finance at many companies is governed by inertia (we buy back stock because that is what we have always done...) and me-too-ism (we buy back stock because every one else is doing it...), I agree that there are value destroying buybacks, but I also believe that collectively, buybacks make far more sense than dividends as a way of returning cash to equities. In the Economist article, I am quoted as saying that dividends are a throwback to the nineteenth century (not the twentieth), when stocks were offered as investment choices to investors who were more used to bonds and that fixed, regular dividends were designed to imitate coupons. Since equity is a residual claim, it is not only inconsistent to offer a fixed cash flow claim to its owners, but can lead (and has led) to unhealthy consequences for firms. In fact, I think firms are far more likely to become over levered and cut back on reinvestment, with regular dividends that they cannot afford to pay out, than with stock buybacks.

Nguồn: finandlife|Damodaran

“Trong mỗi gia đình Do Thái luôn luôn có 1 tủ sách được truyền từ đời này sang đời khác. Tủ sách phải được đặt ở vị trí đầu giường để trẻ nhỏ dễ nhìn, dễ thấy từ khi còn nằm nôi. Để sách hấp dẫn trẻ, phụ huynh Do Thái thường nhỏ nước hoa lên sách để tạo mùi hương cho các em chú ý.”

Nguyễn Hương

“Mặc dù chỉ có 8 triệu dân nhưng ở Israel có tới hơn 1.000 thư viện công cộng với nhiều sách quý. Bên cạnh việc hình thành, xây dựng thói quen đọc sách từ khi nằm nôi cho trẻ nhỏ, người Do Thái hiện vẫn sử dụng hình ảnh con lừa thồ sách để dạy các con mình: nếu chỉ dừng ở việc đọc mà không biết ứng dụng thì trí tuệ đó cũng chỉ là trí tuệ chết. Và để có thể ứng dụng, trẻ em Do Thái không ngừng đọc sách và tích lũy kiến thức từ nhiều ngành, lĩnh vực khác nhau.”

Ở các nước Âu – Mỹ, lấy ví dụ ở Pháp hiện nay, trung bình một người dân Pháp đọc tới 20 cuốn sách/năm, đối với người dân sống ở thành phố, tầng lớp tri thức, con số đó lên tới 30-50 cuốn/ năm. Ở Nhật, như đã nói ở trên, ngay từ thời Cải cách Minh Trị, chỉ với 30 triệu dân mà tiêu thụ tới hàng trăm ngàn cuốn sách dạng tinh hoa, “khó nhằn”. Ở một quốc gia gần hơn trong cộng đồng ASEAN, đó là Malaysia, số lượng sách được đọc trên đầu người là 10-20 cuốn/người/năm. Và ở Việt Nam, số lượng sách một người Việt đọc trong một năm là 0,8 cuốn.

“Đọc sách là quá trình làm cho con người hòa hợp về mặt tinh thần với những khối óc vĩ đại của tất cả mọi thời đại, mọi dân tộc.”

M. Gorki

Sách là phương tiện chuyên chở những giá trị tiến bộ, tri thức, những luồng tư tưởng của nhân loại từ ngàn đời nay. Đọc sách giúp chúng ta hiểu biết về thế giới, về bản thân cũng như trang bị cho chúng ta công cụ quan trọng nhất để phát triển – tri thức. Đối với cá nhân, nó trang bị cho ta hiểu biết về mọi mặt: kinh tế, xã hội, văn hóa… và nhất là trang bị nền tảng kiến thức cho mỗi cá nhân, trang bị những kĩ năng, lập luận chặt chẽ, thuyết phục, giúp chúng ta có được tư duy độc lập, biết phản biện. Sách giúp chúng ta có thể nhận ra các giá trị, phân biệt chân-giả, cũng như biết nhận định độc lập về một vấn đề, ý kiến nào đó. 

Và người Do Thái với câu chuyện ở đầu bài, “Một dân tộc 13 triệu dân nhưng sinh ra gần 40% chủ nhân của các giải Nobel; 1/3 trên tống số các nhà triệu phú đang sống và làm việc tại Mỹ là người Do Thái; 20% giáo sư tại các trường đại học hàng đầu hiện nay; 3 nhân vật sau Công nguyên cho đến hiện tại có tác động lớn nhất đến lịch sử nhân loại là Chúa Jesus, Karl Marx và Alber Einstein…là người Do Thái.”

Nguồn: finandlife|internet

Công ty CP Đầu tư và Thương mại TNG (TNG) là một trong những doanh nghiệp dệt may có vị thế cao trong ngành. Trải qua những thăng trầm giai đoạn 2010-2013, TNG đang có sự hồi phục nhanh trong doanh thu và lợi nhuận nhờ chu kỳ ngành và lãi suất giảm.

Theo ước tính của chúng tôi, năm 2015 nhiều khả năng TNG sẽ đạt được kế hoạch đề ra với doanh thu thuần (DTT) đạt 1,780 tỷ đồng (tăng 29% yoy) và lợi nhuận sau thuế (LNST) đạt 75 tỷ đồng (tăng 41% yoy). EPS 2015 vào khoảng 3,418 đồng/cp. Sử dụng kết hợp các phương pháp định giá so sánh và chiết khấu dòng tiền, chúng tôi xác định giá trị hợp lý của TNG vào khoảng 34,467 đ/cp, cao hơn 11.5% so với thị giá ngày 27/07/2015. Hai phiên gần đây TNG có bước tăng giá mạnh do thị trường kỳ vọng thông tin TPP sẽ chốt vào cuối tháng, để gia tăng mức độ sinh lời, chúng tôi khuyến nghị nhà đầu tư chỉ mua và nắm giữ dài hạn khi thị giá TNG điều chỉnh giảm về vùng 27,000 đ/cổ phiếu.

TNG đã và đang đi theo chiến lược đầu tư mở rộng nhanh bằng vốn vay và vốn huy động. Chiến lược này có thể giúp công ty tận dụng nhanh cơ hội của ngành nhưng cũng tồn tại rủi ro lớn nếu thị trường phát triển không như kỳ vọng hoặc lãi vay tăng nhanh trở lại. Chúng tôi sẽ cập nhật tình hình kinh doanh nếu có những thay đổi lớn.

-----------------------------

KẾT QUẢ KINH DOANH KHỞI ĐẦU 6T2015 ẤN TƯỢNG

KQKD 6 tháng đầu năm 2015 của TNG khá ấn tượng với DTT và LNST lần lượt đạt mức tăng trưởng 52% và 71% so với cùng kỳ năm 2014. Đây được xem là mức tăng cao so với mức tăng 10.3% của kim ngạch xuất khẩu (KNXK) dệt may 6T đầu năm. Bên cạnh đó, TNG thường duy trì tỷ lệ đòn bẩy tài chính cao (~70%) nên việc lãi suất giảm là yếu tố quan trọng giúp cải thiện biên lợi nhuận của doanh nghiệp.

Sản phẩm xuất khẩu chính của TNG là áo Jacket và quần Cargo short sang Mỹ (47%), EU (21%), Canada và Mexico (15%), Hàn Quốc (7%), Nhật Bản (6.5%) và thị trường khác (3.5%). Thống kê từ Vinatex, riêng mặt hàng áo Jacket, KNXK đã tăng nhanh những tháng đầu năm với mức tăng 18% yoy trong quý I và ước tăng 10% yoy trong quý II. Tuy nhiên KNXK quần short khiêm tốn hơn với mức tăng 1.4% yoy trong 6T đầu năm và dự báo tăng 10% yoy trong quý III. Với KQKD tích cực, có thể thấy TNG có được sức cạnh tranh lớn so với các doanh nghiệp khác trong ngành về quy mô và năng lực sản xuất.

Hoạt động trong lĩnh vực thâm dụng lao động, TNG từng gặp khó khăn về thiếu hụt nhân công những năm 2012-2013 khiến hoạt động sản xuất suy giảm. Việc chú trọng hơn các chính sách hỗ trợ người lao động sau đó đã giúp TNG hồi phục sản xuất. Năm 2014 DTT và LNST cải thiện mạnh khi lần lượt tăng 17% và 2.8 lần so với năm 2013. Tháng 2 vừa qua, TNG đã đưa vào hoạt động nhà máy may Đại Từ (GĐ 1) với 10 chuyền may và dự kiến nâng lên 16 chuyền may trong năm nay, giúp tăng công suất thêm 10%. Đây là khu vực có lượng lao động dồi dào và đã được TNG đào tạo tay nghề thời gian qua.

 

Năm 2014, TNG thuộc TOP 10 DN dệt may Việt Nam tiêu biểu và đứng thứ 03 về doanh thu xuất khẩu trong số các DN dệt may đang niêm yết, đóng góp khoảng 0.3% tổng KNXK hàng dệt may.

BIÊN LỢI NHUẬN GỘP DUY TRÌ Ở MỨC CAO

Hoạt động sản xuất kinh doanh của TNG tập trung từ khâu cắt may đến khi hoàn thành sản phẩm và giao cho khách hàng, đi kèm là một số mảng phụ trợ như giặt, chần bông, in, thêu và bao bì. Tuy nhiên, so với các DN dệt may niêm yết kể cả doanh nghiệp có quy trình sản xuất khép kín như TCM, TNG có được biên LN gộp khá cao. 

Trong cơ cấu chi phí sản xuất kinh doanh của TNG, chi phí nhân công chiếm tỷ trọng lớn và tăng nhanh qua các năm. Nếu như năm 2011 tỷ lệ này là 22% thì đến năm 2014 là 38%. Con số này khá cao so với một số doanh nghiệp có quy mô tương đương và hoạt động chính trong mảng may như GMC 29%, còn TCM và HDM lần lượt là 12% và 22% do chuỗi hoạt động khép kín hơn và cơ cấu doanh thu từ mảng may chỉ đóp góp khoảng 50-60%. Có thể thấy TNG đang chú trọng thu hút nguồn nhân lực do cạnh tranh trong vùng cũng như chi các khoản đào tạo tay nghề từ đầu cho công nhân. Thời gian tới, chi phí nhân công kỳ vọng sẽ duy trì ổn định hơn khi các công nhân đã lành nghề bù đắp xu hướng ngày càng tăng trong mức lương.

Việc giá bông thế giới tiếp tục duy trì ở mặt bằng thấp do nguồn cung dư thừa trong khi nhu cầu yếu đi ở thị trường lớn Trung Quốc cũng kéo theo sự giảm giá của các mặt hàng vải, nguyên phụ liệu khác. Điều này giúp TNG bù đắp sự tăng lên trong chi phí nhân công trong thời gian qua và giá bông được dự kiến chưa thể tăng lại trong thời gian dài tới.

Kết quả kinh doanh trong 6T đầu năm 2015, biên LN gộp của TNG duy trì ổn định với 20.1% (xấp xỉ mức 20.5% của cùng kỳ năm trước).

BIÊN LỢI NHUẬN RÒNG MỎNG NHƯNG ĐANG CẢI THIỆN

Mặc dù TNG có biên lợi nhuận gộp khá tốt nhưng các khoản chi phí lớn từ lãi vay, chi phí quản lý doanh nghiệp (QLDN),… đã ăn mòn nhiều lợi nhuận khiến biên LNST của TNG khá mỏng.

Cụ thể, giai đoạn 2011-2013, TNG tăng tỷ lệ vay nợ lên mức cao (khoảng 68% tổng tài sản) để phục vụ các dự án đầu tư mở rộng trong khi mặt bằng lãi suất ở mức cao khiến chi phí lãi vay/doanh thu thuần đã tăng vọt từ 3.7% trong 2010 lên 4.5-6.3%. Bên cạnh đó, chi phí QLDN của TNG thường xuyên ở mức cao lên đến 8-9% doanh thu. Do đó, lợi nhuận sau thuế của TNG giai đoạn này đã liên tục giảm với mức giảm bình quân 17%/năm. Biên LNST xuống mức thấp chỉ còn khoảng 1.2%-2%.

Đến năm 2014, nhờ mặt bằng lãi suất đã giảm khoảng 1.5-2% và tiếp tục duy trì ổn định đến nay đã có những đóng góp quan trọng trong việc cải thiện biên lợi nhuận ròng của TNG khi đạt mức 3.9% trong năm 2014 và tiếp tục cải thiện lên 4.3% trong 6T đầu năm 2015. Theo đó, LNST đã có mức tăng ấn tượng khi tăng gấp 2.3 lần trong năm 2014 và tăng 71% so với cùng kỳ năm trước trong 6T 2015.

Các hệ số về khả năng sinh lời trên vốn chủ sở hữu ROE và trên tổng tài sản ROA xuống thấp những năm 2011-2013 theo đó hồi phục đáng kể trong năm 2014 khi lần lượt đạt 22% và 5% (năm 2013 chỉ là 7% và 1%). Tính đến hết 6T2015, con số trượt 4 quý gần nhất của ROE, ROA tiếp tục nhích nhẹ lần lượt đạt 24% và 5%.

 

NHỮNG KẾ HOẠCH ĐẦU TƯ MỞ RỘNG MỚI ĐẦY THAM VỌNG

TNG là một trong những DN dệt may có tốc độ tăng trưởng quy mô tài sản nhanh qua các năm. Giai đoạn 2010-2014, tổng tài sản của TNG đạt mức tăng trưởng bình quân CAGR là 24%/năm, nhanh nhất trong số các DN dệt may niêm yết (theo sát là GMC với 20%/năm, trong khi TCM là 2%/năm). Tính đến cuối quý 2/2015, tổng tài sản của TNG đã tăng thêm 38% so với đầu kỳ. Trong đó, tài sản dài hạn chiếm 48%, chủ yếu là tài sản cố định.

Thời gian tới, trong chiến lược đón đầu cơ hội từ các hiệp định thương mại tự do, TNG đã đề ra kế hoạch đầu tư mở rộng dài hơi giai đoạn 2015-2020 với tổng mức đầu tư lên đến 1,460 tỷ đồng. Đây là con số đầy tham vọng so với quy mô vốn CSH hiện có của TNG là 339 tỷ đồng. Điều này cho thấy DN sẽ cần phải huy động một lượng lớn vốn sắp tới bằng nợ vay cũng như tăng vốn để đối ứng các khoản vay.

Theo kế hoạch, mục tiêu đến năm 2020 LNST của TNG là 317 tỷ đồng, vốn chủ sở hữu là 1,543 tỷ đồng, với cùng mức tăng bình quân 43%/năm trong 5 năm tới. Tính riêng năm 2015, tổng nhu cầu vốn đầu tư của TNG là 330 tỷ đồng đầu tư xây dựng NM may Đại Từ,Trung tâm thời trang TNG với mục tiêu tăng tỷ lệ nội địa hoá và đầu tư thêm dây chuyền sản xuất bông-bao bì cũng như bổ sung máy móc thiết bị.

TNG cũng đặt kế hoạch kinh doanh tăng trưởng cao cho năm 2015 với DTT 1,780 tỷ đồng (tăng 29% yoy) và LNST 75 tỷ đồng (tăng 41% yoy). Bên cạnh đó, Ban điều hành Công ty còn đặt mục tiêu lớn hơn để phấn đấu với mức LNST 111 tỷ đồng.

DÒNG TIỀN TỪ HOẠT ĐỘNG SẢN XUẤT KINH DOANH YẾU

Giai đoạn 2010-2014, dòng tiền hoạt động SXKD của TNG thường xuyên thâm hụt, dòng tiền từ hoạt động tài chính là nhân tố chính giúp bù đắp thiếu hụt cho sản xuất kinh doanh và tài trợ hoạt động đầu tư. Có thể thấy năm 2014, LNST của TNG tăng mạnh đã giúp cải thiện nhanh các hệ số sinh lời ROE, ROA, tuy nhiên dòng tiền thặng dư trong DN vẫn rất thấp, khoản mục tiền và tương đương tiền cuối năm 2014 chỉ là 1% trên tổng tài sản, khả năng thanh toán nhanh thấp.

Bên cạnh đó, khoản phải thu khách hàng ngắn hạn thường chiếm tỷ trọng cao trong TTS của TNG (khoảng 15-19%), số ngày thu tiền bình quân lên đến 35-40 ngày theo đặc thù kinh doanh đã chiếm dụng khá nhiều vốn của TNG. Năm 2014, khoản mục này đã tăng mạnh 60% so với đầu năm và giá trị cuối Q2/15 là 268 tỷ đồng, tăng 36% so với cùng thời điểm năm trước và tăng 63% so với đầu kỳ.

Do đó, việc TNG tiếp tục đầu tư mở rộng lớn thời gian tới sẽ là khá quan ngại, DN sẽ cần phải có dòng tiền khỏe mạnh hơn để chủ động sản xuất kinh doanh cũng như an toàn hơn trong khả năng thanh toán.

NGUỒN LỰC VỐN PHỤ THUỘC NHIỀU VỐN VAY

Phần lớn nguồn vốn tài trợ cho hoạt động của TNG là vốn vay (khoảng 65-69% nguồn vốn). Tính đến cuối Q2/2015, tỷ lệ nợ vay của TNG là 68%, cao nhất trong số các DN dệt may niêm yết. Điều này một mặt cho thấy TNG có nhiều uy tín trong việc vay vốn ngân hàng, tuy nhiên cũng cho thấy rủi ro về áp lực trả nợ và quản trị dòng tiền của DN.

CHƯA HƯỞNG LỢI NGAY TỪ TPP

TPP được xem là một cơ hội lớn cho dệt may Việt Nam KNXK vào 11 nước thành viên khối này chiếm tới hơn 65% tổng KNXK dệt may hàng năm. Nhất là thị trường Mỹ, sau khi gia nhập TPP, mức thuế nhập khẩu từ 17% như hiện nay sẽ giảm dần về 0% thì dệt may Việt Nam sẽ có được lợi thế tranh rất lớn trước các nước xuất khẩu khác trong khu vực. Nhiều thị trường chủ đạo của TNG là Mỹ, Canada, Mexico, Nhật Bản đều là những nước đang tham gia đàm phán TPP. Tuy nhiên để được hưởng lợi từ TPP, sản phẩm xuất khẩu có thể cần thỏa yêu cầu xuất xứ khắt khe là khâu sản xuất “từ sợi trở đi” phải thuộc khối TPP.

Hiện nay, phần lớn nguyên vật liệu của TNG là nhập khẩu từ Trung Quốc (không thuộc TPP), nên sẽ là khó khăn để TNG có thể hưởng lợi ngay mức thuế suất ưu đãi. TNG cần chuyển sang nhập nguyên vật liệu từ các nước khối TPP và điều này cũng có thể đẩy chi phí sản xuất lên cao cũng như khó khăn trong tìm nguồn cung ứng phù hợp.

 

TRIỂN VỌNG TÍCH CỰC TỪ CÁC FTA

Thời gian gần đây, Việt Nam đã và đang tham gia ký hàng loạt các hiệp định thương mại tự do (FTA) tạo nhiều cơ hội phát triển cho ngành dệt may Việt Nam. Chẳng hạn như FTA đã ký với Hàn Quốc sẽ giúp xóa bỏ thuế nhập khẩu hàng dệt may VN từ mức 10-13% như hiện nay vào năm 2016, thuế nguyên phụ liệu nhập từ Hàn Quốc cũng giảm nhanh từ 12% về 0%. Bên cạnh đó, thị trường lớn thứ 2 của TNG là EU cũng kỳ vọng tích tực từ đàm phán VEFTA khi thuế suất nhập khẩu hàng dệt may VN hiện là 12% và mới đóng góp 2% thị phần tại đây. 

Việt Nam đã và đang chú trọng gia tăng tỷ lệ nội địa hóa ngành dệt may. Đến nay đã gia tăng đáng kể lên mức 50% so với mức 30% như trước đây, và phấn đấu đến năm 2020 đạt mức 70-75%

Hiệu ứng thuận lợi từ việc đàm phán các hiệp định thương mại tự do, nhất là những hiệp định này đều liên quan trực tiếp đến các thị trường chính như TPP, FTA với EU, Hàn Quốc, Liên minh Á-Âu: Nhiều đối tác đã quyết định chuyển đơn hàng từ những quốc gia không tham gia hiệp định sang Việt Nam. Đây là một trong những thuận lợi và là tiền đề để dệt may Việt Nam tiếp tục phát triển mạnh trong năm 2015 và những năm tới.

DỰ BÁO KẾT QUẢ KINH DOANH NĂM 2015

Xu hướng chuyển dịch các đơn hàng sản xuất cũng như đầu tư vào lĩnh vực dệt may sangViệt Nam từ Trung Quốc và cơ hội từ các Hiệp định Thương mại tự do đã giúp dệt may Việt Nam những năm gần đây liên tục đạt được những tăng trưởng tích cực tại các thị trường lớn. Nằm trong xu hướng chung của ngành, TNG đã và đang có được những kết quả khá ấn tượng nhờ lợi thế cạnh tranh về quy mô lớn và năng lực sản xuất thỏa các yêu cầu khắt khe.

Kết thúc 6T đầu năm 2015, doanh thu và lợi nhuận tăng trưởng nhanh đã giúp TNG đã hoàn thành 45% kế hoạch cả năm. Thông thường 6T cuối năm là thời gian cao điểm đóng góp khoảng 60-65% doanh thu cả năm cho DN. Hiện TNG cũng đã đầy các đơn hàng sản xuất cho đến tháng 9/2015. Chúng tôi cho rằng nếu không có gì đột biến, nhiều khả năng TNG sẽ đạt kế hoạch đề ra trong năm nay với doanh thu thuần là 1,780 tỷ đồng (tăng 29% yoy) và lợi nhuận sau thuế 75 tỷ đồng (tăng 41% yoy). EPS 2015 vào khoảng 3,418 đồng/cp.

 

KẾ HOẠCH TĂNG VỐN ĐIỀU LỆ NĂM 2015

Đại hội cổ đông thường niên năm 2015 vừa qua cũng đã thông qua ủy quyền cho HĐQT lên kế hoạch phát hành tăng vốn cho doanh nghiệp bao gồm: (1) phát hành cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu; (2) phát hành trái phiếu chuyển đổi riêng lẻ và (3) phát hành cổ phiếu ESOP cho cán bộ quản lý Công ty. Nguồn vốn thu được dùng để bổ sung vốn lưu động, đầu tư thêm nhà máy và nâng cấp máy móc thiết bị.

ĐỊNH GIÁ & KẾT LUẬN

Để xác định giá trị hợp lý của TNG, chúng tôi sử dụng kết hợp các phương pháp so sánh P/E, P/B và chiết khấu dòng tiền FCFF trong vòng 10 năm tới của TNG với tỷ trọng 03 phương pháp trên tương ứng là 30:30:40. Do TNG vẫn đang trong giai đoạn đầu tư mở rộng nhiều và hoạt động kinh doanh sẽ có khả năng thay đổi cao nên phương pháp FCFF được chúng tôi áp dụng tỷ trọng thấp. Chi tiết như sau:

(1)  Phương pháp P/E, giá trị hợp lý của TNG là 31,035 đ/cp.

(2)  Phương pháp P/B, giá trị hợp lý của TNG là 31,371 đ/cp.

(3)  Phương pháp FCFF, giá trị hợp lý của TNG là 39,365 đ/cp:

Bảng dự phóng tăng trưởng giai đoạn 2015-2024:

 

Kết hợp cả 03 phương pháp trên, giá hợp lý của TNG sẽ là 34,467đ/cổ phiếu, cao hơn 11.5% so với thị giá ngày 27/07/2015. Từ đầu năm đến nay, diễn biến giao dịch cổ phiếu TNG khá tích cực khi thị giá đã tăng mạnh 50%, nhất là trong vài phiên trở lại đây trước thông tin đàm phán TPP sẽ có thể kết thúc trong tháng 7 này. Khối lượng giao dịch bình quân 10 phiên trở lại đạt 446,000cp/phiên. Sở hữu của NĐT nước ngoài cũng tăng nhanh lên 20.95% so với mức 13.3% đầu năm 2015 phản ánh phần nào kỳ vọng của thị trường. Theo đó, nhà đầu tư trung và dài hạn có thể “MUA” cổ phiếu ở mặt bằng giá điều chỉnh thấp hơn để gia tăng biên lợi nhuận.

TỔNG QUAN DOANH NGHIỆP

Công ty CP Đầu tư và Thương mại TNG (TNG) tiền thân là Xí nghiệp May Bắc Thái được thành lập năm 1979 với vốn điều lệ (VĐL) ban đầu là 659.4 nghìn đồng. Tháng 01/2003, Công ty cổ phần hóa và chính thức niêm yết trên sàn HNX tháng 11/2007. Sau nhiều đợt tăng vốn mở rộng quy mô sản xuất, VĐL hiện tại của Công ty là 219.4 tỷ đồng.

Hoạt động chính của TNG là sản xuất hàng may mặc xuất khẩu với những sản phẩm chính như áo Jacket, quần Cargo short. Công ty có lượng khách hàng lớn và ổn định là các thương hiệu nổi tiếng trên thế giới tại Mỹ, EU, Canada, Nhật Bản, Hàn Quốc… Bên cạnh đó, TNG cũng đang chú trọng thâm nhập thị trường trong nước qua các chuỗi bán lẻ mang thương hiệu TNG. TNG thuộc TOP 10 doanh nghiệp dệt may Việt Nam tiêu biểu và đứng thứ 03 về doanh thu xuất khẩu trong số các DN dệt may đang niêm yết (sau TCM và GMC).

Hiện tại, TNG có 10 nhà máy may với 188 chuyền may, 2 nhà máy phụ trợ là nhà máy thêu, giặt công nghiệp, sản xuất thùng túi, bao bì carton và nhà máy sản xuất bông, chần bông. Trong đó, nhà máy may Đại Từ vừa đưa vào hoạt động giai đoạn 1 vào tháng 2/2015 với 10 chuyền may và dự kiến lên 16 chuyền may trong năm 2015. Ngoài ra công ty đang có kế hoạch đầu tư thêm một số nhà máy mới.

TNG có 02 công ty liên doanh liên kết là Công ty Xây lắp Điện Bắc Thái (sở hữu 49% vốn điều lệ) và Công ty Cổ phần Thời trang TNG (sở hữu 35% vốn điều lệ).

 

Tháng 02/2015 vừa qua, TNG đã hoàn tất phát hành 5,676,191 CP (tương đương khoảng 57 tỷ đồng) cho cổ đông hiện hữu tỷ lệ 3:1 và CBCNV với giá 10,000đ/cp.

SẢN PHẨM, DỊCH VỤ CHÍNH

TNG hoạt động trong lĩnh vực sản xuất hàng may mặc chủ yếu là xuất khẩu, tập trung từ khâu cắt may đến hoàn thiện sản phẩm và giao cho khách hàng. Sản phẩm xuất khẩu chính là các loại áo Jacket và quần Cargo short. Công ty còn tham gia sản xuất các sản phẩm phụ trợ như bao bì giấy, nhựa làm túi nilon, áo mưa nilon, nguyên phụ liệu hàng maymặc… và các hoạt động giặt, trần bông, in, thêu… chủ yếu đáp ứng nhu cầu nội bộ Công ty.

Sản phẩm xuất khẩu của TNG được thực hiện dưới hai hình thức là FOB (mua nguyên phụ liệu, sản xuất thành phẩm theo mẫu) và CMT (gia công từ nguyên phụ liệu bên đặt hàng cung cấp), trong đó hình thức CMT mang lại giá trị lợi nhuận thấp hơn (đơn giá CMT bằng25% đơn giá FOB). Thời gian gần đây, tỷ trọng doanh thu của TNG theo hình thức CMT có xu hướng tăng được doanh nghiệp lý giải là bước đầu đa dạng khách hàng các thị trường mới.

Năm 2013 trở về trước, Mỹ là thị trường chính mang lại 65-75% doanh thu xuất khẩu cho Công ty. Đến nay, TNG đã chủ động mở rộng đa dạng nhiều thị trường với nhiều khách hàng lớn và ổn định là các thương hiệu thời trang nổi tiếng như:ZARA, MANGO, GAP, C&A, CK, TCP, Columbia,Walmart, Marks&Spencer, Target, Decathlon, JCPenney, The Children Place…Bên cạnh đó, TNG đang định hướng thâm nhập thị trường trong nước với mục tiêu đóng góp 10-15% tổng doanh thu trong năm 2015 với hệ thống chuỗi cửa hàng TNG Fashion Store giới thiệu, bán buôn và bán lẻ các sản phẩm thương hiệu TNG.

NGUYÊN VẬT LIỆU ĐẦU VÀO

TNG thường mua nguyên vật liệu từ nhiều nguồn khác nhau, trong đó nhập khẩu từ nước ngoài khoảng 60% trong năm 2013. Tỷ trọng nguyên vật liệu dệt may từ Trung Quốc, Hàn Quốc chiếm phần lớn do chất lượng đáp ứng được yêu cầu, chủng loại phong phú và giá cả cạnh tranh. Đặc thù sản xuất kinh doanh của TNG nguyên vật liệu chiếm 65-70% giá vốn hàng bán, do đó biến động về giá nguyên vật liệu đầu vào ảnh hưởng lớn đến doanh thu và lợi nhuận của Công ty.

NĂNG LỰC SẢN XUẤT

TNG hiện có 10 nhà máy may với hơn 9,000 công nhân, 188 chuyền may công nghiệp và 2 nhà máy phụ trợ là nhà máy Bao bì-Giặt và nhà máy Bông-Thêu. Hiện nhà máy sản xuất bông, chần bông đã hoạt động đầy công suất, các nhà máy may hoạt động gần đầy công suất.

Trong số 10 nhà máy may, Nhà máy may Đại Từ vừa mới đưa vào hoạt động giai đoạn I vào tháng 2/2015 với với 10 chuyền may và dự kiến tăng lên 16 chuyền may trong năm 2015, nâng tổng công suất thêm 10%. Theo TNG, tổng mức đầu tư cho nhà máy Đại từ khoảng 200 tỷ đồng với 35 chuyền may và tạo việc làm cho khoảng 2,000 lao động.

Các xí nghiệp may của TNG được đầu tư khá hiện đại và chuyên sâu với quy trình khép kín và chuyên môn hóa cao. Điều này tạo lợi thế cạnh tranh cho TNG trước các yêu cầu khắt khe từ các khách hàng lớn khó tính. Công nghệ quản lý, điều hành cũng được chú trọng nâng cao tính chính xác, giảm chi phí.

TRIỂN VỌNG NGÀNH DỆT MAY NĂM 2015

Những năm gần đây, ngành Dệt may Việt Nam tăng trưởng nhanh với tốc độ bình quân 22%/năm giai đoạn 2010-2014. Kết thúc năm 2014, giá trị xuất khẩu ngành dệt may VN đạt 24.5 tỷ USD (tăng xấp xỉ 19% so với năm 2013), riêng hàng may mặc đạt trên 21 tỷ USD (tăng 17% so với năm trước). Vị thế của xuất khẩu dệt may Việt Nam trên các thị trường chính đang mở rộng, trong đó hiện đứng vị trí thứ hai xuất khẩu vào thị trường Mỹ, Nhật Bản.

Thời gian tới, cơ hội tăng trưởng cho ngành Dệt may VN còn rất lớn trước những tín hiệu tích cực từ (1) sự phục hồi và tăng trưởng trong nhu cầu tiêu thụ dệt may nội địa và thế giới; (2) sự chuyển dịch nhẹ các đơn hàng từ Trung Quốc sang các nước đang phát triển khác trong đó đáng chú ý là Việt Nam; (3) các hiệp định thương mai tự do song phương và đa phương.

Theo Hiệp hội Dệt may VN, KNXK ngành dệt may VN có thể đạt 28-28.5 tỷ USD trong năm 2015, tăng khoảng 15% so với năm 2014. Trong đó, thị trường Mỹ được dự báo tiếp tục tăng trưởng 2 con số là 13%, EU là 17%, Nhật Bản là 9%, và đặc biệt Hàn Quốc là 27% (nhu cầu nhập khẩu hàng dệt may của Hàn Quốc đang tăng mạnh sau khi Việt Nam đã hoàn thành về cơ bản đàm phán FTA với Hàn Quốc cuối năm 2014). Trước các cơ hội lớn này, việc tăng tỷ lệ nội địa hoá ngành dệt may, hình thành chuỗi cung ứng hoàn chỉnh từ thiết kế – nguyên phụ liệu – may – phân phối để gia tăng giá trị lợi nhuận vẫn còn là khó khăn đối với phần lớn DN dệt may VN.

 

Năm 2013, Việt Nam đứng thứ 05 về giá trị xuất khẩu dệt may toàn cầu, tốc độ tăng trưởng bình quân là 20%/năm giai đoạn 2010-2013 cao nhất so với 04 quốc gia đứng đầu và cao hơn hẳn mức tăng 8%/năm của toàn cầu. (Theo Trademap).

 

Nguồn: Analyst Nguyễn Trịnh Ngọc Thủy, VFS Research

ETFs tiếp tục rút 800k shares trong phiên hôm nay. Vài người cho rằng ETFs đã chán Việt Nam và đang cơ cấu vào Châu Âu. Một bài báo trên CNN Money lý giải, đồng Euro giảm giá giúp các doanh nghiệp xuất khẩu tại Lục Địa Già có một câu chuyện tăng trưởng hoàn hảo không chỉ cho 2015 mà còn cho những năm tới. Dòng tiền vốn dĩ đã thông minh, nay như hổ thêm cánh, khi sản phẩm tài chính ETFs cho phép nhà đầu tư tại Mỹ đầu tư vào Châu Âu chỉ bằng vài cái click chuột.

Sức hút của Eurozone làm những thị trường khác kém lấp lánh, đặc biệt những thị trường mà đồng tiền nội tệ không đi theo cái mốt “phá giá” như Âu, Nhật, Trung đang làm. Khối ngoại liên tục bán ròng ngày càng mạnh trong thời gian vừa qua, cá biệt có những phiên giá trị bán ròng lên đến >15% tổng giá trị giao dịch trên 2 sàn niêm yết. Và giờ đây, câu chuyện ETFs rút vốn “bỗng” trở thành cái cớ lý giải chu kỳ suy giảm của thị trường.

Hình 1, ảnh hưởng mua/bán ròng nhà đầu tư nước ngoài so với giao dịch chung của thị trường

Vậy phải nhìn nhận sao cho công bằng?

Như một tay chơi lớn trên thị trường, động thái mua bán mạnh của khối ngoại chắc chắn sẽ ảnh hưởng nhiều đến cung cầu cổ phiếu và từ đó ảnh hưởng đến giá cả. Thật khó để trả lời chính xác khi nào xu hướng này dừng lại. Nếu đơn thuần dự báo xu hướng dựa trên biểu đồ giá và tình trạng thặng dư/chiết khấu (premium/discount) thì tạm thời xu hướng này vẫn còn tiếp diễn.

Hình 2, diễn biến giao dịch VNM ETFs trên thị trường Mỹ.

Hình 3, diễn biến bơm/rút và tình trạng premium/discount VNM ETFs tại Việt Nam.

 

Nhưng cũng chính nhờ động thái bán mạnh đó, mà rất nhiều cổ phiếu đã về vùng rẻ. P/E trên HSX đang ở vùng thấp nhất trong 52 tuần, P/B cũng ở trong tình trạng tương tự. Sơ lược kế hoạch sản xuất kinh doanh năm 2015 của các doanh nghiệp niêm yết, người viết nhận thấy hầu hết doanh nghiệp đều kỳ vọng một năm làm ăn thuận lợi. Và nếu điều đó trở thành sự thật, thị giá cổ phiếu (P) phải có sự tăng trưởng tưng ứng với sự tăng lên của thu nhập (E), chứ không phải là trình trạng trượt dài như hiện tại.

Hình 4, diễn biến chỉ số P/E từ đầu 2013 đến nay

Hình 5, diễn biến chỉ số P/B từ đầu 2013 đến nay

Hiện, tâm lý thị trường đang trong tình trạng “sợ hãi”. Theo dõi lịch sử của thang đo này trong một thời gian dài, người viết nhận thấy lời khuyên của W. Buffet quả thật đúng, “ hãy mua khi thị trường sợ hãi”.

Hình 6, diễn biến tâm lý thị trường

Tóm lại, thị trường đang ở vùng định giá rẻ, tâm lý “sợ hãi” đang bao trùm, và lịch sử cho thấy “đây chính là vùng mà rủi ro giảm điểm sắp kết thúc”. Hơn nữa, các chỉ báo kinh tế vĩ mô vẫn cho thấy quá trình phục hồi ngày càng rõ ràng của nền kinh tế trong nước. Trong bối cảnh đó, Chúng tôi khuyến nghị nhà đầu tư hãy tận dụng những đợt sell off còn lại của ETFs để nâng cao tỷ trọng cổ phiếu trong danh mục.

 

Nguồn: finandlife